두산에너빌리티 주가 원전 SMR 관련주 분석

원전과 풍력에서 찾은 분명한 기회

두산에너빌리티에 대한 투자의견 Buy와 목표주가 17,000원을 신규 제시. 투자의견 Buy는 탄소중립과 에너지 안보 관련 핵심 발전원이 될 원자력과 해상풍력 시장 내 핵심 주기기 제작사로의 경쟁력에 기인. 1) 대형원전의 핵심 주기기는 한국전력의 APR 1400과 Westinghouse의 AP 1000 제작 경험, 2) SMR의 핵심 주기기는 인허가 등 상업운전이 가장 빠를 NuScale 와의 계약, 3) 해상풍력 터빈은 2023년 국내에서 출시될 저풍속 대형모델 인 DS205-8MW 등이 기회가 될 전망

 

목표주가 17,000원은 SOTP(Sum-of-the-parts) 방식으로 산정. SMR, 대 형 원전부터 해상풍력까지 신사업이 본격적으로 확장될 2025년 실적 기준 으로 부문별 EV/EBITDA 배수를 적용하고 가중평균자본비용 8.7%로 할인 해 목표주가 산출. 2025년 신규수주 10.8조원 중 대형원전, SMR, 해상풍력 등 신사업은 5.3조원으로 비중이 49%에 달할 전망. 2025년 매출 역시 7.7 조원 중 신사업은 1.9조원으로 25%를 차지할 것. 참고로 2023년 연결실적 과 목표주가 기준 PER은 20배, PBR은 1.4배로 추정

 

고정관념을 역으로 이용할 기회

두산에너빌리티는 과거 두산중공업 시절부터 재무구조 개선 과정에서 유상 증자, 자회사 지분 매각 등 여러 이벤트로 자본시장 참여자들에게 부정적 인상을 남김. 불확실한 대외환경, 불안정한 전방시장 등을 감안하면 이슈가 전부 해소됐다고 보기 어렵지만 두산에너빌리티는 전방시장의 업황에 따라 선제적 투자를 할 수 있는 유리한 위치에 있음. 지난번 자본조달을 통해 재 무구조는 목표 수준을 달성. 향후 이는 설비투자를 위한 밸류에이션에 있어 서도 긍정적인 역할을 할 가능성이 큼

 

NH투자증권, 2022.10.18

 

되살아난 원자력 수요, 풍력 시장 성장에 따른 수혜

EU-taxonomy의 조건부 승인으로 원자력에 대한 글로벌 인식 변화. 재점화된 신규 원전 수요는 2022년 13GW에서 2037년까지 96GW로 성장 전망. 시장 점유율 20% 추정, 단기적으로는 신한울 3, 4호기 주기기 납품 및 수명 연장 임박 원전에 대한 교체 설비 수주 기대.

국내/베트남 해상 풍력 터빈 수요 또한 수혜 가능. 국내 해상 풍력 터빈 시장은 보수적으로 20조원 규모 전망. 국내 풍속 환경에 최적화된 터빈 설계 및 국산 제품 사용시 REC 계수 우대 등 수주 경쟁력 확보. 22년 현재 베트남 풍력 발전 용량은 현재 0.3GW에 불과하지만, 2025년 11.8GW, 2030년 18GW로 도전적인 목표를 제시. 두산에너빌리티는 베트남 현지 유일한 중공업 사업자로 독점적인 지위 점유.

 

탄소 중립 맞춤형 사업으로 변화

두산중공업은 원자로 핵심 기자재 및 발전 설비 주단조 제조업체. 세계 최대(출력 17,000톤, 수용중량 650톤) 고중량 프레스 및 숙련된 제조 역량 보유. 풍력 터빈, 가스 및 수소 터빈, 담수화 플랜트, 탄소 포집 기술 도입 등 탄소중립/에너지전환 기자재 제조업체로 진화중.

 

2022년 신규 수주 8.9조원 목표

괌복합화력 6,000억원, 엘다바원전 발전설비 6,000억원, 사우디 주단조공장 1조원, 창원 연료전지 5,000억원, 담수플랜트 3,000억원, 가스터빈 3,000억원 등 On-hand 신규 수주 및 유지 보수 3조원 확보. 신재생에너지 관련 8,000억원, 미국향 SMR 기자재 2,000억원 등 추가될 것으로 예상. 23년부터 26년까지 연평균 10조원 규모로 수주 성장 및 에너지전환 관련 사업 비중 확대 전망

 

2021년 실적 돌아보기

당해 신규 수주 7.3조원(+33%, YoY), 수주 잔고 15.5조원(+11%, YoY)로 누적 수주 잔고는 증 가했다. 괌 복합화력 및 한림해상풍력 등 9,000억원의 수주가 2022년으로 지연되었는데도 당진 LNG, 사우디 담수 등 신규 수주의 영향으로 신규 수주 및 잔고가 크게 개선되었다. 중공업 부문 매출 또한 5.6조원(+6%, YoY)으로 외형 성장에 성공했다. 신규 수주의 증가로 인 한 당해 수주 인식 분이 매출 성장에 기여가 컸다. 영업이익은 매출 성장 및 원가 개선 효과로 중공업부문 2,622억원(흑전), 연결 기준 8,778억원 을 달성했다. 이는 연간 목표로 제시했던 2,212억원을 초과한 수치이다. 당기순이익은 중공업부 문 2,877억원, 연결기준 6,458억원으로, 두산밥캣의 PRS 평가이익 1,145억, 두산인프라코어 BW 평가이익 561억원, 인프라코어 분할합병차익 597억원 등이 포함되었다.

 

원전 관련 공약 최대 수혜

국민의 힘은 대통령 선거에서 한-미 원자력 협력 관계를 동맹으로 격상시키고, 2030년까지 원전 10기 이상의 수주를 공약했다. 실현된다면, 약 15조원의 원자로 주기기 수주가 예상된다. 현재 논의중인 국가로는 2024년 체코 1~2기, 2025년 폴란드 2기 등, 웨스팅하우스가 수주한 인도 등이다. 이 외에도 사우디, 미국 등과 발전소 설계를 수행중인 것으로 알려져 있다. 국내에서는 후보지였던 영덕에 2~4기 정도가 예상된다. 특히, 두산중공업은 웨스팅하우스에 주기기, EDF에 관련 기자재를 납품해왔기 때문에, 한수원 수주 외에도 수혜를 기대할 수 있다. 단기적으로 실적에 영향을 줄 공약으로는 신한울 3, 4호기의 건설 재개가 있다. 두산중공업은 과 거 신한울 3, 4호기의 주기기를 제작하다 지금까지 재공품 상태로 보유하고 있다. 설계연한이 임 박한 고리 3, 4호기 등의 수명 연장 또한 기대할 부분이다. 원안위의 계속운전의 허가 여부에 향 방이 갈린다. 운영허가승인에는 대통령령으로 정하는 바에 따라 원안위의 허가가 필요하다.

유안타증권, 2022.3.24